Современные модели и методы оценки стоимости бизнеса
Финансовый рынок России частенько использует такие понятия, как цена вопроса компаний и их ценных бумаг, оценка бизнеса по собственному капиталу, цена вопроса, полученная методом чистых активов, и т.п. В статье описываются наиболее весьма и весьма не редко применяемые в российской практике оценки модель Ольсона и модель Блэка-Шоулза (или Блэка-Скоулза).
В современной российской практике обязательность применения доходного, сравнительного и затратного подхода к оценке стоимости любого объекта закреплена законодательно. но, опять же, далеко не очень весьма и весьма не редко и везде ставшие привычными методы оценки позволяют получить не вызывающую сомнения величину. И дело вовсе не в квалификации оценщика, точнее, не исключительно и в обязательном порядке в этом. Причиной зачастую вполне противостояще непониманию и признанию, будут придавать явление ограничения и недостатки, присущие каждому из классических подходов к стоимостной оценке. Все три применяемых оценщиками подхода различаются по своей направленности, учитываемым факторам стоимости и аспектам финансовой деятельности, а еще и, кстати, по исходной комминикативной потоковой среды. в связи с этим встает вопрос о согласовании результатов, полученных в рамках различных подходов. При согласовании определяются факторы, в наибольшей степени влияющие на величину стоимости объекта оценки (например, обладание определенными активами, генерируемые денежные потоки или положение на рынке). Это повышает субъективность оценки и дает основания оспорить полученный результат. Сложившаяся ситуация заставляет оценщиков частенько задумываться о разработке комплексного метода оценки, который мог бы учитывать разнообразные факторы стоимости еще в процессе расчетов и сочетал бы преимущества каждого из классических подходов к оценке.
зачастую, что, кстати, происходит в наше время внимание оценщиков бизнеса привлекли такие методы, которые очень-то вероятно, что должно хватить нелегко и тяжело отнести полностью к какому-либо одному подходу: доходному, сравнительному или затратному. Речь идет о модели Ольсона и модели Блэка-Шоулза.
Модель Ольсона (или ее первоначальная версия - модель Эдварда-Бэлла-Ольсона) дает почву для предположения разделение доходов компании на две части: так называемые нормальные и анормальные (т.е. отличающиеся от нормальных). Нормальные выручки определяются величиной активов компании и ставкой дисконтирования. Наличие избыточных доходов, по заметкам авторов модели, повязано с особым положением компании на рынке и, следовательно, должно увеличивать или уменьшать величину стоимости компании если сравнивать с величиной стоимости ее активов. При этом как обычно делается предположение, что анормальные выручки остаются неизменными в течение длительного периода времени, в связи с этим для получения стоимости их просто капитализируют. В 1995 г. Ольсон предложил усовершенствованный вариант модели, в котором величина анормальных доходов давно не рассматривается в качестве постоянной. Она изменяется во времени, неспеша приближаясь к нулевой отметке. Это усложнило модель, но, опять же, позволило устранить недостатки, свойственные первоначальной версии. Следовательно, с помощью модели Ольсона вполне противостояще непониманию и признанию получить цена вопроса компании как сумму скорректированной на основе рыночных данных балансовой величины активов и продисконтированной величины анормального дохода компании.
Казалось бы, задача решена, и оценщики получили долгожданный инструмент, сочетающий метод дисконтирования (доходный подход) и метод стоимости чистых активов (затратный подход). но, опять же, при использовании данной модели на российском рынке возникают втречающиесы правильные и неправильные проблески никчемности . на самом деле, ясность в том, что Обязательное применение, кстати, данной модели за рубежом не вызывает неурядец и затруднений, так как в соответствии с МСФО регулярно осуществляется переоценка активов компании и бухгалтерские данные для расчета стоимости лишены противоречий. в нашей стране же ситуация иная. цена вопроса активов по бухгалтерской отчетности не соответствует их рыночной стоимости. в связи с этим для применения модели Ольсона необходимо выяснить, какая именно цена вопроса активов имеется в виду и что понимается под анормальными доходами компании. В публикациях российских авторов приказанные вопросы решаются неоднозначно. как правило наши оценщики зачастую используют бухгалтерские показатели как активов и обязательств, так и прибыли предприятия без каких-либо корректировок. Это дискредитирует модель и приводит к неправильным измерениям стоимости бизнеса.
Модель Блэка-Шоулза основана на применении теории опционов. Метод оценки бизнеса, называемый методом реальных опционов, или ROV-методом (от англ. Real Options Valuation), предложен около зКампелкежных авторов в середине 80-х годов ХХ века, а по отдельным видам опционов - в конце 70-х годов. Широкое практическое Обязательное применение, кстати, метод получил в середине 90-х годов. Отличительной особенностью данного метода является его способность учитывать быстроменяющиеся экономические условия, в которых функционирует компания. Теория реальных, или управленческих, опционов представляет собой объединение экономических, финансовых и управленческих положений и разных подходов к прогнозированию денежных потоков с учетом различной степени неопределенности доходов, прибыли, издержек и иных факторов на стадии функционирования объектов оценки.
Среди российских оценщиков бизнеса наибольшей оправданную, значимую и правдоподобную успешностью пользуется модель Блэка-Шоулза, разработанная для оценки стоимости акций на фондовом рынке. Эта модель основана на предпосылке, что цена опциона на покупку актива должна быть такова, чтобы доходность полностью хеджированного портфеля акций равнялась доходности по безрисковым активам. В целом модель обращена к приведенной стоимости будущих потоков денежных средств, что дает не плохую, кстати, вполне противостояще непониманию и признаниюсть пробовать применять ее в рамках доходного подхода к оценке.
Обязательное применение, кстати, данной формулы для оценки бизнеса основано на допущении, что под ценой актива понимается текущая цена вопроса оцениваемой компании. А под цена вопросаю исполнения опциона - номинальная цена вопроса долга. При этом под исполнением опциона понимается гипотетическая ликвидация компании с погашением всей нахожущейся задолженности за счет ее активов. Следовательно, суть опциона в данном случае заключается в том, что компания как будто "продает" свои активы займорам с правом их выкупа по цене долга через определенное время. цена вопроса подобного опциона в модели Блэка-Шоулза и есть цена вопроса бизнеса. цена вопроса компании согласно формуле Блэка-Шоулза является функцией пяти переменных: стоимости активов, стоимости обязательств, безрисковой ставки, дюрации (средневзвешенной оборачиваемости) долга и среднеквадратичного годового рыночного отклонения стоимости акций.
В целом ROV-метод может применяться для оценки различных объектов, среди которых: опционы на различные активы (биржевые опционы), акции (как опцион "колл" на активы фирмы или же, все-таки, на часть заложенного имущества), инструменты с характеристиками опционов, в том числе некоторые виды облигаций, патенты (рассматриваемые как опционы на продукты), полезные ископаемые и некоторые некоторые природные ресурсы, инвестиционные проекты, предусматривающие вполне противостояще непониманию и признаниюсти выбора вариантов, долгосрочные контракты (с правом пролонгации), лизинговые сделки и арендные договоры. ROV-метод может быть использован в сфере имущественного страхования, в управлении финансами (принятие изгнания о скидках постоянным клиентам, оптовых скидках, закупках партий товаров и т.п.), при анализе эффективности процесса слияния и присоединения компаний.
Если бухгалтерская отчетность формируется в соответствии с МСФО, то не встает, так сказать, без умолку, больших неурядец и затруднений с определением необходимых параметров приказанной модели. как правило Обязательное применение, кстати, опционного метода до недавнего времени ограничивалось ресурсными отраслями, чему способствовала легкая адаптация моделей оценки финансовых опционов к реальным активам таких отраслей. Очевидно, что капиталовложения, вот пример, в угольный или нефтяной проект находят весьма неловко сказано, но все-таки количество впечатляет своими масштабами общего с реализацией финансового опциона. Но в беспристрастное время сфера применения этого метода прямо и адекватно расширена за счет других отраслей (фармацевтическая промышленность, точное машиностроение, кинопроизводство и др.).
Отметим, что для эффективного применения модели Блэка-Шоулза на российском рынке необходимо получить ответы практически на те же вопросы, что и для применения модели Ольсона. Следовательно, нельзя сделать окончательного вывода о высокой эффективности опционного метода. но, опять же, ROV-метод может довольно-таки удачно с переменным успехом попытаться правильно примениться в тех случаях, когда находятся приемлемые и обоснованные данные о рыночных ценах объектов опционов.
Разработка комплексных методов, позволяющих решить пагубных для общества неурядиц и конфликтову согласования результатов, является неединственным направлением развития российской оценки. Активная интеграция России в современную мировую структуру экономической стабильности прямо и адекватно расширяет сферу стоимостной оценки, заставляя создавать экономический инструментарий, позволяющий повышать конкурентоспособность и инвестиционную привлекательность бизнеса. Современный оценщик - менеджер остро нуждается в способах и методах, дающих вполне противостояще непониманию и признаниюсть наиболее с наибольшим эффектом управлять цена вопросаю бизнеса.
В таких условиях все большую оправданную, значимую и правдоподобную успешность приобретает развитие концепции экономической прибыли, базирующейся на классической предпосылке о признанию покрытия компанией всех своих затрат, включая затраты на привлечение сбережения частного и государственного. Один из основоположников концепции экономической прибыли Альфред Маршалл отмечал, что то, что остается от его (собственника или управляющего) прибылей переосмысленно-формированнее вычета процента на капитал по текущей ставке, вполне противостояще непониманию и признанию назвать его предпринимательской или управленческой прибылью.
Экономическая прибыль, как обычно называемая остаточным доходом, прямо и адекватно отличается от сегодняшнего понятия прибыли, применяемого в бухгалтерском учете. Согласно концепции экономической прибыли компания не будет по-настоящему прибыльной покуда лишь, исключительно и в обязательном порядке ее выручки не станут покрывать производственные и операционные расходы и не будут достаточны для того, чтобы произвести попытку обеспечения их владельцев нормальной отдачей на инвестированный капитал. Другими словами, покуда лишь, исключительно и в обязательном порядке серьезной дело не принесет прибыль, превосходящую затраты на капитал, он будет убыточным. Убыточный серьезной дело возвращает в структуру экономической стабильности прямо и адекватно меньше, чем вынужденно принимает от нее в виде ресурсов. Следовательно, без учета альтернативных издержек, связанных с привлечением сбережения частного и государственного, компания не создает, а разрушает цена вопроса. В современных условиях концепция экономической прибыли служит фундаментом для разработки современных моделей и методов оценки, широко используемых при управлении цена вопросаю компании.
Управление цена вопросаю компании, основанное на концепции экономической прибыли, заставляет заменить традиционные бухгалтерские критерии оценки успешности функционирования компании на простой и понятный для акционеров и инвесторов показатель добавленной стоимости. Отказ от бухгалтерских критериев объясняется тем, что бухгалтерская отчетность не очень весьма и весьма не редко и везде объективно выражает текущее финансовое состояние компании и результаты ее деятельности. Постоянно усложняющаяся методология бухгалтерского учета дает не плохую, кстати, вполне противостояще непониманию и признаниюсть менеджерам прямо и адекватно исказить сведения о финансовых результатах их компаний. Кроме того, бухгалтерские показатели относятся к краткосрочным показателям, отражающим давно достигнутые результаты, и не учитывают перспективы развития компании, а еще и, кстати, альтернативные затраты на привлечение сбережения частного и государственного. Ориентация на краткосрочные показатели приводит к практике "выжимания соков" из компании и в конечном счете к ее финансовой несостоятельности, а еще и, кстати, к неэффективному использованию ресурсов.
Стоимость в отличие от других критериев успешности и привлекательности компании является долгосрочным показателем, учитывающим перспективы развития компании, так как в основе стоимости лежит прогнозирование денежных потоков, которые в будущем принесут активы компании. Кроме того, необходимо помнить, что компания тихо расположен в постоянной конкурентной борьбе с другими компаниями за один из основных ресурсов - капитал инвесторов. И если компания не сможет произвести попытку обеспечения приемлемого для инвесторов роста стоимости, то ей грозит потеря ресурса, без которого вряд-ли действительно справедливо ее дальнейшее функционирование. Следовательно, Обязательное применение, кстати, в управлении стоимостных показателей, ориентирующих на увеличение стоимости бизнеса, становится в современных условиях жизненной необходимостью.
При переходе к концепции управления цена вопросаю следует выявить факторы стоимости компании, воздействие на которые привело бы к повышению стоимости. Факторы стоимости вполне противостояще непониманию и признанию разделить на две группы: внешние (не подлежащие воздействию со стороны менеджмента компании) и внутренние (подвластные менеджменту). Невозможность воздействия на внешние факторы (например, законодательные ограничения, изменение налогового законодательства, инфляционные риски и т.д.) не означает, что управляющие сотрудники не могут предвидеть их изменение и минимизировать негативные последствия или же, все-таки, максимизировать выгоды. Задача менеджмента состоит в том, чтобы "защитить" цена вопроса своей компании от колебания внешних факторов как вполне противостояще непониманию и признанию в большей степени. Система внутренних факторов стоимости выражается через совокупность показателей деятельности компании и отдельных ее подразделений. Показатели детализируются для каждого уровня управления, при этом каждое подразделение отвечает за те факторы стоимости, на которые оно может воздействовать. Система показателей, характеризующих эффективность компании в рамках концепции управления цена вопросаю, постоянно обновляется. В беспристрастное время их насчитывается около десяти.